支持hedge

市场上有两个主要的评级机构，穆迪投资者服务公司和标准普尔，以及无数二流机构。我总觉得穆迪的分析师比其他机构的分析师更聪明，也更有创意。但是，当你确实需要信用评级的时候，除了标准普尔（简称标普）之外别无它选。

你可能觉得奇怪，私人机构居然可以花钱来买信用评级。大多数人都以为信用评级机构是坚持原则的，而且也是准确的，标普尤其是无可指摘的，因为它至少部分对联邦政府负责。当然，标普和穆迪投资者服务公司是美国名列前茅的两家信用评级机构，证券交易委员会也把它们各自作为"国家认可的统计评级组织"监管。然而，事实的另一面是，尽管评级机构过去提供债券信息而不向发行人收取费用，时至今日情况早就变了 -- 最近二十年来，这些机构一直从发行人那里收取信用评级费，然后再告诉投资者它们给了发行人债券何种评级。评级并不便宜，费用一般是三万美元起，象PLUS票据这样大规模的复杂交易就更多了。由于标普也必须保持它的声誉，有些交易你就是花钱也买不到评级。有那么一段时间，这些百慕大债券似乎就是其中之一，看起来摩根士丹利无论花多少钱也无法使这些债券获得投资等级的评级。

尽管摩根士丹利试图说服标普新公司的债券有权被评为AA-级，和调节债同级，其论据却有问题。百慕大公司的债券是以美元发行的，类似的墨西哥美元债券的评级要低得多。摩根士丹利的论据是，因为作为实际资产的调节债是以更高评级的墨西哥比索为面值的，新债券实际是墨西哥比索债券，而不是墨西哥美元债券。但是从投资者的角度来看，新债券是以美元为面值的，而标普给予美元面值的墨西哥债券的评级远低于AA-级。摩根士丹利做出了两项重要的让步，最终说服标普将新债券评为AA-级。首先，这家百慕大公司将发行两类债券，标普只对其中更安全的进行评级。墨西哥国民银行将保留高风险的未评级债券，使之成为保护更安全的债券的保护垫，这样就为评级债券的全额偿付提供了更高的保证。作为附加的保障措施，公司还将购买一些美国政府债券。这类更安全的，有了信用评级的债券就被称为PLUS票据。接下来，摩根士丹利又同意预先完成一笔外汇交易，由摩根士丹利将调节债的比索偿付额兑换成美元。标普肯定是怀疑摩根士丹利试图把新债券作为美元债券，而不是比索债券来推销。作为折衷方案，标普要求摩根士丹利在广告中加上警告，债券的交易备忘录必须包括一则免责条款："该信用评级不反映美元和新比索之间汇率波动的风险"。有了这个警告，还有一大笔评级费，标普终于满意了，同意将新债券评为AA-级。摩根士丹利通过这个折衷方案满足了潜在买家的需要。然而，战斗只完成了一半。现在，摩根士丹利需要对付的是墨西哥国民银行似乎不可能达到的要求，使它能够把调节债"卖"给百慕大公司，但又不用确实出售它们。巧妙的解决这个问题要靠墨西哥国民银行保留的那一类未经评级的债券。令人吃惊的是，这是基于GAAP，一般认可的会计原则。它的基本点是如果你拥有一家公司，你就可以把它全部的资产和负债作为你自己的资产和负债。如果墨西哥国民银行可以通过持有百慕大公司的次等未评级债券，而被视为该公司的所有者，它就能把这家公司的全部资产和负债并入自己的资产负债表，其中自然包括所有的调节债。所有权就成为了巧妙的把戏。墨西哥国民银行将拥有这家拥有调节债的公司，就算它已经将调节债变现，从会计的角度来看，它仍然拥有这些调节债。 

这个把戏的威力让我吃惊。如果墨西哥国民银行保留调节债的百分之二十，它就不用把向百慕大公司出售债券的行为处理为实际销售。这百分之二十代表公司真正的股权资本，而另一部分由百慕大女子学校部分持有的一万二千美元股权资本变得毫无关系。出售将被作为划转处理，只不过是复杂的融资活动的一部分。墨西哥国民银行对百慕大公司百分之二十的所有权可以使它避免确认出售，这样它就能卖掉百分之八十的债券而不会造成可怕的会计亏损。

PLUS票据的买家名单简直就是投资界的名人录，包括美国最大的投资基金（安联、斯库德、美林资产管理公司），众多的保险和养老基金(北美通用保险公司、美国家庭人寿保险公司)，日本和欧洲最大的公司（阿尔卑斯、阪和、青山、奥利维特），甚至还有威斯康新州。有关衍生产品的怪事之一就是不管什么时候有新产品出售，总有一些误入歧途的地方投资委员会夹杂在里面。但是PLUS票据最令人惊讶的地方并不是它在基金和公司中的受欢迎度是何等的高，而是这些基金和公司向投资者和股东的信息披露是何等的少。通常情况下，基金和公司不必描述PLUS票据投资的细节，它们只要披露这是一种百慕大公司发行的AA-级债券就可以了。结果，大多数共同基金持有人、养老金领取人、公司股东、甚至威斯康新州居民对于基金和公司的投资一无所知。PLUS票据使得某些基金经理能够向投资者隐瞒他们在墨西哥的仓位；使得那些被认为是低风险的，只能投资于投资级美元债券的基金实际投资墨西哥。它甚至使得威斯康新州能够投机墨西哥比索。