国内的prop trading都在做什么（自主交易） - ChaseDream

很多人对“交易员”是存在误解的，认为交易员从事的“套利”和“投机”并不创造价值，同时还给金融市场带来了巨大的波动和噪声。但是实际上，交易员的交易行为，为整个市场带来了名叫“流动性”的隐形价值，而交易员就是亚当·斯密所谓“看不见的手”在市场上的实体。

以货币市场中高流动性的现金债券为例。这种债券交易的合约期极短，往往发生在当日或隔夜，即所谓t+0或t+1。因此现金债券的市场具有高流动性，也需要高流动性。交易员的工作就是弥合买卖双方的差价(bid-ask spread)，并从中赚取差价。这种工作便是“做市”。

比如说，现在市场上对A券的买入报价是99.75，但卖出报价是100.25，这意味着所有入市的买方必须接受以100.25的价格买入，而所有入市的卖方必须接受以99.75的价格卖出。5000基点的差价会使得市场上的买卖双方均认为当时价格和自己预期差距差距过大，自己无法在从交易当中实现公平交易，因此市场交易陷入停滞；同时巨大的差价使得真实价格无法被精确描述，买卖双方的观望态度会进一步促使市场走向停滞。此时需要交易员以做市商的身份入市，报出更高的买入价和更低的卖出价，但依然保持卖出价高于买入价。比如买入价为99.95，卖出价为100.05，甚至更接近的买卖报价。这种报价未必是单一对，即可以报出一系列从99.75到99.95的买入价，和一系列从100.25到100.05的卖出价，以推动市场交易的发生，而交易员在这期间可以通过大量发生的交易赚取巨额差价。

简言之，券商做市就是在降低市场摩擦，而这背后推动券商交易员去充当“市场润滑剂”以促进公共利益的力量，则是那只因个体求取一己之私而普遍存在的“看不见的手”。更进一步说，交易员是“距离证券市场供求曲线交汇处最近”的市场参与者，以最高效率反映着供求曲线在各方向上的平移波动。

当然，广义来看，“做市”这种行为不限于“现金债券”这一种证券，而是所有可交易资产；同时在地点上，“做市”也不仅仅在场内的竞价系统上通过报价来弥合买卖价差，场外市场也存在类似的报价行为；而且“做市”行为也不仅仅通过“报价”，当资产太过另类，无法支持报价行为时，券商也会充当中间方去寻找债券的买卖双方，以“过券”的方式加速市场交易，提高市场流动性，同时赚取利差。

中国券商除了进行一般的做市操作，也同时会进行各种不同短线操作和中长期投资。其中短线操作是大家熟知的交易员职能，也是交易员主要的效益来源。对于交易员来说，可以通过以下几种核心竞争力获得高额收益和报酬，也许真的可以实现“一单暴富”：

基于以上提到的做市和投资，券商交易员的主要职能有：执行交易、询价、管理头寸。这三项职能随着交易员工作能力和工作经验的积累逐步升级。国内卖方固定收益交易员的职业道路大概是：新入门主要负责交易执行；拥有一定积累之后可以获得权限和对手方进行询价；在有了良好的交易记录之后，可以被授权管理有限的头寸；最后晋升成为投资经理（类似于portfolio manager）。

执行交易，顾名思义就是一台“人形下单机”，主要执行来自领导（比如投资经理）的交易指令，通过合理的拆分和择时，以最低成本完成交易。这一职能主要发生在拥有有效竞价系统的场内交易平台和部分场外市场交易当中。

询价，和对手方询问和商议交易价格，成为买卖双方的中介。这种工作一般发生在缺乏竞价系统支持的场外市场，比如银行间市场。由于银行间部分债券交易数额巨大，合约难以标准化，市场无法形成有效的竞价系统，也难以通过做市商弥合买卖双方价差，因此不得不进行对手方的直接谈判，这就是询价的目的。这种场外交易的成本将远远超过交易所交易。

管理头寸，是根据投资经理制定的某一投资计划，建立并适时对投资头寸进行调整。在这一层面，交易员的自由度会有一定的提升，但依然停留在“交易”层面，而非“资产管理”层面。

虽然从“执行交易”到“管理头寸”，交易员一直停留在“交易”层面，尚未触及“资产管理”层面，但是交易类工作对从业者的要求依然很高，这一点在国内投行界尤其明显。

在美国的投行，其内部行政划分往往根据所负责的资产，比如A组只负责某些股票指数投资，B组负责某些外汇投资，C组负责某些期限的市政债券投资。而国内券商的行政划分则没有这么细致。投资经理一般会有自己专精的领域，但是交易员却往往是“全资产交易员”。也就是说，国内交易行业的从业者面对的资产分类相对粗犷，比如仅仅区分股票和债券。因此国内券商交易员可能会面对各种资产的交易指令、询价指令和管理任务，这决定了从业者必须对所有资产都有一定的了解，了解资产本质，了解定价模型等等。值得一提的是，美国的这种划分方式虽然更加专业，但是给交易员客观上带来了失业压力，比如说，当2018年美国市政债券不景气时，很多投行会整编制地裁撤负责相关资产的一组人。国内券商交易员尚不会遇到这种压力。

大多数在国内发行的信用债，其性价比往往低于国外的同类产品，即，其回报率（如票面利率）往往低于海外债券。再以询价操作为例，现在国内的交易询价大多使用的不是BloombergMessage等加密渠道，而是大众常用的聊天软件。交易市场也存在类似现象。以现金债券为例，今年八月，真正在交易所、固定收益竞价平台交易的债券交易量大概为2万亿人民币，而在银行间债券市场（OTC）交易的债券交易量可达80万亿。这说明以交易所为主的竞价交易平台等金融交易基础设施尚不健全，还无法真正有效地降低交易成本和市场摩擦。同时，衍生品市场规模小、产品复杂度不高，难以支持交易者的套利、投机和套期保值需求。

对于我们这些投资者来说，国内市场也是存在机会的，但这取决于如何设定投资策略和投资目标。在债券层面，世界经济的下行将推动国家债券和黄金类避险资产的价格升高，同时降息周期也将推动债券价格上涨；倘若利息下降不明显，赚取目前所持有债券的利息收入也可以接受。股票层面，A股经历了贸易战、年初和最近的降准，市场正在进行调整，虽然经济处于缓慢下行通道，A股未来也会体现出其被低估的价值。

总体来说，国内市场是值得参与的，是适合年轻人游戏的舞台，也需要金融人才帮助国家和人民建设良好的行业基础设施，完善监管标准和监管体系，提升信息透明度和市场效率，同时实现个人财富的增长和价值的认同。

无论在国内还是美国，交易员都需要拥有很强的金融学、统计学和数理功底。在此我对于求职者的建议是，大量刷题，主动了解市场；对于还没有步入master的同学，我建议努力增长自己在经济、金融、统计、数理方面的知识和能力，积极寻找接触市场的实习和课题机会，为求职早作准备。可以参考的题目有：1. A Practical Guide to Quantitative Finance Interviews2. Heard on the Street：Quantitative Questions from Wall Street Job Interviews3. 150 Most Frequently Asked Questions on Quant Interviews一亩三分地等一些online forum也有不错的资源。